【国盛策略张启尧】悲观将被逐步修正

来源:尧望后势

核心观点

回顾:2020年6月中期策略全市场唯一一家明确看好创业板并做出3000点判断。2020年11月月报明确看好年底至2021年一季度的跨年行情且级别将大超预期。港股年度策略强调,2021年港股迎来“明明白白”的牛市。

望:未来一个月,市场进入修复窗口

1、近期市场调整,主要源自于对两个因素的恐慌:一是美债利率快速上行引发联储收紧,最终导致全球泡沫破灭。二是下跌之后,基金被赎回,引发的连锁负反馈。但我们认为,这两个因素都被过度反映了:

道指、标普500指数再创新高,美债利率快速上行的影响更多是风格而非整体性冲击。首先,2月至今,美国10年期国债利率已从1.11%大幅上行至1.64%,后续将逐步趋缓。其次,为引导市场预期、缓解市场担忧,美联储近期在多个重要场合反复强调,将继续提供货币政策支持,即便是在看到前景改善的情况下,也将维持债券购买计划不变。并明确美联储加息条件为失业率降至4.3%以下、通胀达到2.0%、通胀预期超过2.0%。因此,全球货币宽松的环境仍将维持。此外,我们在3月3日报告《美债“熊陡”:历史复盘与展望》中已经强调,美债“熊陡”期间,在经济企稳复苏,通胀上行预期下,美股表现占优。其影响主要在市场风格,将由成长转向价值、大盘转向小盘。

从近期基金赎回的情况来看,也不会构成系统性风险。从历史数据来看,基金赎回较多的月份大多为市场的快速上涨期,市场调整阶段的赎回规模相对有限。即使悲观如去年股灾时,市场也并未出现大规模的赎回。并且,在市场企稳之后,资金再度大幅流入。另一方面,参考股票型ETF的高频数据可以看到其总份额仍在持续增加。即使剔除2021年以来新发行的ETF基金后,存量ETF基金也是净申购。从另一方面印证基金赎回有限。因此我们估计在本次调整中,短期基金赎回的规模有限,不必过度担心赎回带来的负反馈效应。

2、未来一个月,市场将进入修复窗口。1)全球货币政策维持宽松,财政刺激也持续加码。美国总统拜登已于3月11日签署了1.9万亿美元的纾困法案。同日,欧央行也决定维持1.85万亿欧元的紧急抗疫购债计划,且下季度的购买速度将显著加速。2)国内货币政策也仍未出现显著收紧的信号。2月CPI同比-0.2%,PPI同比1.7%,涨幅较上月扩大1.4%。但由于天气转暖及春节假期影响,环比涨幅回落0.2%。因此,从短期来看,当前国内通胀压力仍较小,不会对货币政策形成制约。3)当前全球共振式复苏下,国内企业盈利仍在持续修复上行。因此,在市场对于美债利率快速上行引发联储收紧、最终导致全球泡沫破灭,以及国内市场下跌、基金被赎回,引发的连锁负反馈的悲观预期悲观预期修正后,未来一个月市场也将迎来修复窗口。

投资略:沿着三条战线积极参与跨年行情

——全球共振复苏、利率阶段性上行下的银行保险、化工、有色等板块。

——政策预期较高、长期景气向好的新能源、半导体、“碳中和”等板块。

——港股“明明白白”牛市继续,积极配置港股科技巨头和价值龙头。

风险提示:1、疫情发展超预期;2、宏观经济超预期波动。

回顾:2020年6月中期策略全市场唯一一家明确看好创业板并做出3000点判断。2020年11月月报明确看好年底至2021年一季度的跨年行情,且级别会大超预期。港股年度策略强调,2021年港股迎来“明明白白”的牛市。

望:未来一个月,市场进入修复窗口

1、近期市场调整,主要源自于对两个因素的恐慌:一是美债利率快速上行引发联储收紧,最终导致全球泡沫破灭。二是下跌之后,基金被赎回,引发的连锁负反馈。但我们认为,这两个因素都被过度反映了:

道指、标普500指数再创新高,美债利率快速上行的影响更多是风格而非整体性冲击。首先,2月至今,美国10年期国债利率已从1.11%大幅上行至1.64%,后续将逐步趋缓。其次,为引导市场预期、缓解市场担忧,美联储近期在多个重要场合反复强调,将继续提供货币政策支持,即便是在看到前景改善的情况下,也将维持债券购买计划不变。并明确美联储加息条件为失业率降至4.3%以下、通胀达到2.0%、通胀预期超过2.0%。因此,全球货币宽松的环境仍将维持。此外,我们在3月3日报告《美债“熊陡”:历史复盘与展望》中已经强调,美债“熊陡”期间,在经济企稳复苏,通胀上行预期下,美股表现占优。其影响主要在市场风格,将由成长转向价值、大盘转向小盘。

从近期基金赎回的情况来看,也不会构成系统性风险。从历史数据来看,基金赎回较多的月份大多为市场的快速上涨期,市场调整阶段的赎回规模相对有限。即使悲观如去年股灾时,市场也并未出现大规模的赎回。并且,在市场企稳之后,资金再度大幅流入。另一方面,参考股票型ETF的高频数据可以看到其总份额仍在持续增加。即使剔除2021年以来新发行的ETF基金后,存量ETF基金也是净申购。从另一方面印证基金赎回有限。因此我们估计在本次调整中,短期基金赎回的规模有限,不必过度担心赎回带来的负反馈效应。

2、未来一个月,市场将进入修复窗口。1)全球货币政策维持宽松,财政刺激也持续加码。美国总统拜登已于3月11日签署了1.9万亿美元的纾困法案。同日,欧央行也决定维持1.85万亿欧元的紧急抗疫购债计划,且下季度的购买速度将显著加速。2)国内货币政策也仍未出现显著收紧的信号。2月CPI同比-0.2%,PPI同比1.7%,涨幅较上月扩大1.4%。但由于天气转暖及春节假期影响,环比涨幅回落0.2%。因此,从短期来看,当前国内通胀压力仍较小,不会对货币政策形成制约。3)当前全球共振式复苏下,国内企业盈利仍在持续修复上行。因此,在市场对于美债利率快速上行引发联储收紧、最终导致全球泡沫破灭,以及国内市场下跌、基金被赎回,引发的连锁负反馈的悲观预期悲观预期修正后,未来一个月市场也将迎来修复窗口。

投资策略:沿着三条战线积极参与跨年行情

——全球共振复苏、利率阶段性上行下的银行保险、化工、有色等板块。

——政策预期较高、长期景气向好的新能源、半导体、“碳中和”等板块。

——港股“明明白白”牛市继续,积极配置港股科技巨头和价值龙头。

1、循着复苏,关注六个景气方向

1)新能源汽车:国内外需求共振,景气度持续向上

2021年1月单月我国新能源车销量实现17.9万辆,同比由于基数原因大幅增长282.5%,虽然环比有所下滑,但销量维持高位。从欧洲的情况来看,2021年2月新能源车渗透率继续提升,电动化趋势毫不减弱。2021 年新能源汽车行业将进入到快速成长时期,国内外需求共振,景气度持续向上,全球新能源车销量有望达到464万辆,同比增长超过50%。

2)光伏&风电:政策推动下,2021年需求确定性较强

近期,国家能源局在《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》(征求意见稿)中提出新能源渗透率将持续提升,2021年风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重要达到 11%左右。

根据行业“十四五”展望报告,“十四五”期间光伏年均装机有望达到70~90GW;“十四五”期间风电年均新增装机有望达到5000万千瓦以上。风光行业在政策的推动下,2021年需求确定性较强。

3)电子:半导体高景气延续

随着疫情冲击的消退,需求暴涨,但8寸晶圆产能增长有限,导致的供需不平衡,首先带动了晶圆代工端的涨价,而近期硅片原材料价格也开始上升,未来可能进一步推动中游制造以及下游芯片涨价。

北美半导体设备出货持续强劲,根据 SEMI 数据,2021年1月北美半导体设备制造商出货额达到30.4亿美元,同比增长29.9%,环比增长13.4%。SMEI 预计,2020年全球半导体设备销售为689亿美元,同比增长16%,预计2021/2022年全球半导体设备销售为719/761亿美元,将连续三年创新高。

4)化工:需求复苏叠加油价新高,行业景气度向好

近期OPEC 会议主要产油国宣布维持减产政策带动油价大幅上涨,布伦特油价和WTI油价分别涨至67美元/桶和63美元/桶,创下2020 年疫情以来油价新高。

近期随着疫苗有效性的确认,全球宏观经济复苏的预期进一步加强,需求复苏叠加油价新高,将共同带动化工产品价格上行,行业景气度向好。重点低估值叠加周期景气向上的弹性细分行业,包括化纤、煤化工以及石油石化等。

5)大金融:顺周期与低估值双重属性

银行基本面角度看,2020年下半年以来,国内外宏观经济的改善逐渐明朗,今年虽然信用将逐步见拐点并下滑,但无需担心“去杠杆”,另外虽然资产质量问题短期内很难扭转,但实体偿债能力边际上已经企稳回升,板块估值最重要的压制因素迎来转机。

保险基本面角度看,当前利率已经回升至疫情前的水平,长债长期均线也开始触底企稳,保险资产端的有利环境有望维持,且开门红新单向好,负债端增速有望再超预期,板块戴维斯双击逻辑继续演绎。在顺周期与低估值的双重属性下,继续看好大金融板块的表现。

6)家电:地产后周期消费需求改善

新开工与竣工缺口有望加速收窄,逐渐带动地产后周期消费需求改善,叠加疫情导致的需求后置,看好2021年后周期业绩。此外,美国地产周期已经出现明显启动迹象,相关出口链需求为后周期产业中长期业绩提供了保障。

虽然近期上游原材料涨价对家电板块带来压力,但长期来看,需求的恢复将成为主导因素,从2021年1月冰箱、洗衣机以及家用空调的销量来看,同比增速继续改善,继续看好家电板块业绩的修复。同时近期家电板块龙头公司陆续进行回购,也向市场传导出对公司的信心。

2、把握“十四五”规划投资机会

2020年11月3日,十九届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》(后称《建议》)发布。作为从全面建成小康社会向社会主义现代化国家迈进的第一个五年,“十四五”规划是具有里程碑意义的重要规划,其目标设定与发展战略对于未来五年甚至十五年的经济及产业发展具有举足轻重的指导意义。

“十四五”规划中最大的亮点莫过于正式确立“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”。我们认为,科技自主、产业升级、促进消费将成为畅通双循环的三台发动机。

科技自主自强是双循环的源动力,“十四五”规划将科技创新提升到前所未有的高度。“十四五”规划十二项核心任务中,“坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位,把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”居首,新提“科技自主自强”与“科技强国”。尤其是国际大循环受到威胁的情况下,实现自主可控,是构建完整的内循环链条的原始动力。换句话说,没有科技自主自强,内循环的链条是缺失的、根基是不牢固的、质量是不高的。

产业升级是双循环的加速器,“十四五”规划对实体经济和制造业的重视程度再度提升。“十四五”规划强调“坚持把发展经济着力点放在实体经济上”“推进产业基础高级化产业链现代化”“保持制造业比重基本稳定”。我国产业链大而不强、部分环节薄弱或缺失,难以形成高质量内循环闭环。只有加快发展现代产业体系、推动经济体系优化升级,才能既保障国内产业链供应链安全,以更好地对抗外来的战略遏制,又提升国际产业链对我国的依存程度、加速产业升级双循环,以建立制造强国、质量强国。

促进消费是双循环的命脉,“十四五”规划重点突出形成强大的国内市场。“十四五”规划指出“加快培育完整内需体系”“增强消费对经济发展的基础性作用”“以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求”。消费市场是内循环的基石,没有消费需求,内循环就失去了活力。用创新、升级去提升供给质量,用优化收入分配去提升消费能力与意愿,才能更好地发挥消费对于内部可循环的决定性作用。

根据新的目标和新的战略,“十四五”确立十二大战区布局,明确了科技创新、产业发展、国内市场、深化改革、乡村振兴、区域发展、文化建设、绿色发展、对外开放、社会建设、安全发展、国防建设等重点领域的思路和重点工作。

在“十四五”以国内大循环为主、国内国际双循环新发展格局指导下,结合政策力度、行业前景、增长空间等,我们梳理出三大投资主线。

“科技强国”主线,包括三个主要领域。一为国产替代(半导体、高端医疗器械等),二为新基建(5G、物联网、工业互联网、云计算、IDC等),三为产业升级(新能源汽车产业链、高端制造、新材料等);

“新型消费”主线,包括三个主要领域。一为新零售(化妆品、零食、电商等),二为服务消费(医疗服务、教育、养老等),三为免税行业

“平安中国”主线,兼顾传统与非传统安全。前者主要涉及国防军工(导弹、无人作战装备、军机、航空发动机、军工电子器件等),后者包括能源安全(新能源、储能等)等。

3、把握周期核心资产重估的阿尔法机会

2020年度策略中,我们率先提出周期核心资产将在经济复苏拉动迎来历史性的价值重估。然而,由于疫情的冲击,国内经济复苏的节奏被打断。但当前,伴随全球经济开启共振复苏进程,周期核心资产的重估将继续展开。

首先,周期核心资产基本面持续改善。一是全球经济共振复苏,周期核心资产基本面改善。二是行业格局优化,周期龙头穿越周期,增速下行、但ROE维持高位,“周期蓝筹化”特征愈发显著。

其次,周期核心资产价值重估仍在继续。A股消费核心资产龙头估值基本上与全球龙头接轨。而周期核心资产估值合理、盈利更优,与全球龙头相比更低,价值重估仍在继续。

本周市场表现回顾

市场资金面状况

全球主要市场表现

风险提示

1、疫情发展超预期。2、宏观经济超预期波动。

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